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??(报告出品方:东方证券)

1. 抖音内部直播间竞争激烈,东方甄选脱颖而出
1.1 平台重视品牌直播发展,中腰部达人竞争激烈

达人直播 vs 品牌自播的变化趋势:品牌自播的增长速度更快。抖音的电商业务是 2020 年初正式 开始发力,最初是力推达人直播(典型案例是“罗永浩”成为抖音头部电商主播),平台涌现出 一批专业的电商达人,部分达人到今天仍然是平台的头部主播,且达人主播也始终是抖音电商生 态的重要构成。而进入 2021 年,品牌自播变成平台发展的重点方向,以 teenie weenie、太平鸟 为代表的一系列品牌,和鸭梨互动、亮剑互娱等抖音服务商合作,实现了粉丝数和 gmv 的快速 增长,大量品牌企业也在 2021 年开始进驻抖音开启电商经营,一个侧面的数据可以印证:2020 年 12 月进驻抖音的企业号只有 500 万个,而到了 21 年 6 月份达到了 800 万个,我们认为这和大量企业开始利用抖音企业号进行品牌自播有关。另 一个证据是来自头部电商账号的构成,我们统计了抖音各月份 gmv top 500 账号中品牌自播账号 的数量,可以发现 2022 年 3-6 月的 top 500 账号中,品牌自播账号的数量占比均高于 2021 年。

达人电商的生态特征:超头部达人的增速逐渐放缓,预计弱于大盘增速。结合壁虎看看的数据, 前 50 达人 22q2 销售额在疫情影响下,同比增长达到 17%,结构上可以看到头部达人增速慢于中 腰部达人,预计头部达人整体增速低于抖音电商大盘增速。

超头部电商达人的竞争格局:较为稳固。从历史数据来看,达人竞争激烈,但形成了极少数的头 部达人。以进入带货前 20 和前 10 作为竞争烈度的评价指标,可以看到从 20 年 10 月(包含 21 个月)以来,排行榜中竞争激烈,内部达人持续更新换代。有 69 位达人仅进入带货排名前 20 名 一次,26 位达人进入前 10 名一次。中腰部达人激烈的同时,反而出现 3-5 个头部达人,长期稳 定在榜单前位,分别为罗永浩、董先生、邱莹莹、广东夫妇、贾乃亮等。

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头部达人边际上增长放缓,带货规模具有持续性。从带货体量来看,头部达人带货体量具有持续 性,带货规模长期保持较高的体量。边际增长情况, 2q 主要受到疫情的影响和东方甄选的异军 突起,部分达人销售额有所下降。

1.2 东方甄选兼具“达人”和 “品牌”的双重属性

目前内容电商生态中,从直播账号的属性的角度来分类,可以分为:达人、品牌店播两大类。其 中:

达人直播:简称“达播”,账号对应的是一个或几个具体的人物,特点是内容属性更强;达 人通常没有自己的供应链和货盘,而是销售不同品类、不同渠道、不同品牌的商品,相比单 一品牌的店铺账号,其直播间的品类、sku 更丰富。达人主播中,也会有不同的分类,其 内容属性和电商属性的强弱会有所不同。而对于电商属性较强的达人主播,其对消费者和供 应商的主要价值在于其选品能力,以及通过达人对商品、用户的认知和讲解,消除用户和商 品供应商之间的信息不对称,一方面,可以减少用户的消费决策成本;另一方面,也可以通 过对商品、商家的选择 助市场完成优胜劣汰,使符合市场需求的产品和商家得到合理的回 报。

品牌自播:简称“店播”,账号对应的是某个单一品牌或某个集团下的多个品牌。这类直播 间的内容属性稍弱(虽然品牌账号也可以有自己的“人设”,但通常其内容属性仍然会弱于 达人直播间),直播间销售的主要是自己品牌的商品,所以拥有自己品牌最全、最新的sku, 但是由于只有单一品牌,因此直播间整体的品类和 sku 丰富度不如达人直播间。但品牌通 常对自身的商品最了解,讲解的专业度也较高,直播间的标签及目标人群相比达人更加单一而清晰,用户进入直播间的目的相对明确;同时链路更短,达播的直播间是“商品-达人-消 费者”,而品牌店播直播间是“商品-消费者”,因此品牌直播间的流量转化效率较高。

从流量属性来看,东方甄选具有“达人”直播强内容属性,人均停留时长,商品丰富度高,相对 较低的流量利用效率: 1)达人直播间的人均停留时长高于头部品牌自播的直播间,达人直播间人均停留的中位数是 119 秒,而品牌只有 70 秒,一定程度上证明其有更强的内容属性; 2)达人直播间商品丰富度更高,其单场直播的商品数高于品牌自播:达人直播间的商品数的中 位数是 49 件,而品牌为 40 件; 3)达人直播间的流量利用效率相较品牌直播间更低:我们计算了各直播间的总时长(= uv×人 均停留时长),并比较了达人和品牌直播间单位时长内的成交效率,可以发现,从中位数来看, 进入达人直播间的每个人、每停留 1 分钟就会消费 1.71 元,而在品牌直播间里,这个数字是 2.43 元。部分原因可能是一些用户进入达人直播间的目的不完全是为了商品,也有可能是因为内容。

东方甄选在各项流量指标上更加接近达人账号:在 22 年 8/18 的近 30 日内,其直播间人均停留 时长较长(中位数达到 196 秒),上架商品比较丰富(单场直播上架商品中位数约为 120),而 流量的利用相对较低(中位数约 0.3 元/人/min)。

从管理体系来看,东方甄选具有“品牌”直播产品体系和直播体系,自营产品供应链能力强,直 播场次输出能力持续,达人管理体系化。 1) 构建品牌形象:通过内容设计、产品自营将东方甄选的品牌凝固在平台上,降低对达人的依 赖程度,公司自营品 gmv 占比已经超过 30%。 2) 直播内容管理:东方甄选在直播场次和直播时长上远超其他头部达人账号,已经形成了相对 标准化的管理流程。 3) 主播达人管理:结合主播热度、品类特点、运营要求,对达人进行排班,并给予年轻主播出 场机会,形成老带新的保证直播间生命力。

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回顾来看,东方甄选已经从早期的快速出圈,逐步进入了深度运营阶段,“达人”+“品牌”的 底层属性为公司长期增长奠定了构架基础。基于此,我们在后文主要对公司空间、竞争力和成长 性探讨长期的投资价值。

2. 内容竞争力强:底蕴深厚,供给创新能力强
2.1 从流量数据来看,东方甄选为抖音内的内容头部

直播间高质量内容造就【高观看量+长时间人均停留】,流量已经位列平台头部。如果从 30 天内 的累计观看人次来看,“东方甄选”的 6 亿累计观看人次排名第一(只有 6 个账号 30 日观看人次破 亿),远超 top 100 账号的中位数 1700 万。如果从场均的观看人次的维度比较,可以发现“东方 甄选”的场均观看人次同样远超 top 100 账号的中位数,在 7 月的所有账号中仅次于贾乃亮、疯狂 小杨哥(但贾乃亮、疯狂小杨哥的直播频次远没有东方甄选高)。另外,在超高观看人次的同时, “东方甄选”还维持着较高的人均停留时长,其 6 月至今的人均停留时长中位数超过 3 min,即使和 其他抖音头部达人相比,仍然十分有竞争力。在如此高观看人次的情况下,仍然能让用户在直播 间有长时间的停留,说明其直播间内容的高质量。

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2.2 高频持续:人才底蕴和内容设计构筑流量基本盘

主播人才能力出众,内容团队设计能力强。经典语录层出不穷,东方甄选优质主播常常能脱口而 出形成经典金句,既有深沉的思考,也有诙谐的搞笑段子,来自于主播自身的知识底蕴。日常直 播中主播的才艺展示,东方甄选的主播团队在知识丰富度和个人才艺上都有突出特点,以新晋主 播超凤为例,舞蹈乐器都有所精通。剪辑短视频内容,也截取了直播的精彩瞬间,结合抖音的推 荐算法实现维持用户粘性的同时低成本依托内容获客。

外部引入优秀人才,奠定长期内容能力。从公众号视频内容来看,东方甄选已经形成了横屏+竖 屏综合内容的制作能力。外景活动也非常丰富,内容团队会针对性的进行内容设计,在山东外景 场设计了早场看日出、非遗传承人的节目表演,实现了内容多样性和差异化。在人才资源上,公 司外部引进央视支持人张晓楠,并成立北京和光东方文化传播有限公司,构建内容制作体系。我 们预计在后续持续的运营中,更多丰富优质的中长视频内容将带动公司流量的稳定提升。

2.3 低频爆款:名人访谈与外景出游助力内容出圈

稳态下,主播通过邀请明星助阵可以达到短期增长粉丝和销量的目的。董先生、衣哥等头部主播 的粉丝量已经接近天花板,在有明星助阵的直播场次观看人次远高于无明星助阵场次,可实现当 日粉丝平均 1%的增量,同时也能获得高于日均水平的 gmv,但在没有明星助阵的直播场次粉丝 及销量增长不明显,甚至有轻微掉粉现象。

不在意短期流量,进入稳态运营阶段后,东方甄选通过名人作家引入已构建起爆款内容的差异化 竞争力。不同于其他内容达人在增长末期,通过引入明星追求短期关注,带动短期 gmv 增长。 东方甄选当前粉丝仍未到天花板,名人助力形成了独特内容风格,进入 8 月份稳态运营以来,优质作家做客直播间依然能带来更高粉丝和观看人次的增长,但短期 gmv 影响有限,从长期来看 内容的持续性大于短期 gmv 销售额。

符合农产品特色的外景主题运营已经成为东方甄选的特色。东方甄选内容设计、场景布局、产品 选取外景产地形成了有机的结合,调动观众参与的积极性。从结论来看,六场的外景都获得了良 好的成绩,10 月 29 日的山东行直播带来了 gmv1 亿的突破和 4000 多万的观看人次。

3. 品类趋势清晰:地标农产品上行,东方甄选卡位内容渠道品牌
本章主要探讨东方甄选渠道价值和长期空间,我们发现农产品工业化品牌化在市场和政府的持续 推动下,已经出现了工业化早
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期的雏形。内容电商的属性天然适配非标品销售,农产品受地理因 素导致产业供给分散且难以标准化,长尾商品依托内容电商个性推荐的能力,有望成为直播间重 要品类。

3.1 三品一标带动推动农产品上行,可测 sku 超 6 万

国家层面深入实施品牌强农战略,助力农业农村现代化。自农业农村部将 2017 年为“农业品牌 推进年”以来,我国高度重视农业品牌建设,相继出台相关政策。在各级政府、行业协会和市场 主体的积极探索与共同推动下,中国农业品牌快速发展,并形成一系列的评价体系。

地标属性是农产品品牌化的重要途径。国家形成了三品一标的基础评价指标,并筛选形成区域公 用品牌,企业品牌和产品品牌,目标 2025 年打造国家级农产品区域公用品牌 300 个、企业品牌 500 个、农产品品牌 1000 个,绿色食品、有机农产品、地理标志农产品数量达到 6 万个以上,食 用农产品达标合格证制度试行取得积极成效。

“三品一标”是品牌农产品的 sku基本库,市场规模超千亿。“三品一标”为“绿色食品、有机 农产品、地理标志农产品、食用农产品达标合格证”,将其作为“品牌入场券”,给农产品设定 了标准,是品牌化的起点。从绿色食品行业来看,行业销售额从 2016年的3866亿元增长至 2021 年的 5219 亿元。从有机产品行业来看,有机产品销售额从 2017 年的 607 亿元增长至 2021 年的 952 亿元。全国绿色有机地理标志农产品总数,从 2018 年底的 3.78 万个,增长 22 年 8 月底的 6.3 万个,农业农村部计划于 2025 年达到 7 万个,增长空间可观。

3.2 地标属性构成农产品非标特征,适配内容电商

农产品具有显著的非标品属性,区域性分割是重要的因素。“橘生淮南则为橘,橘生淮北则为 枳”,地理分割带来丰富差异化的农产品供给。依据欧特欧咨询数据,国家农业部认定的农产品 区域公用品牌有近 2700 个(截至 2022h1)。农业农村部发布的最新数据显示,截至 8 月底,全 国绿色有机地理标志农产品产品总数超过 6.3 万个。我国各地农产品地方特色鲜明,生产和销售 都存在非标准化、区域化、分散化的特点。

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抖快两大匹配模式和数据根基差异化优势,地标农产品空间有望提升。抖快 2 个平台的相对优势 是:1)强大的内容基因和视频化内容基础设施;2)强大的基于内容的算法推荐能力;3)丰富 的人群兴趣行为标签。因此内容电商可以将个性化需求精准匹配给消费者。优势类目方面:内容 平台的优势是占据用户大量前端的时间+丰富的用户标签+精准的算法推荐能力,因此,切入非计 划性购买场景、信息匹配难度更高的多 sku 类目是有比较优势的,而农产品由于自身地理属性带 来的多 sku 特征,实际上非常适合内容电商的场景。21 年以来一方面各类电商平台农产品销量 持续提升同时,抖音和快手在农产品订单上实现了快速增长。

3.3 渠道在产业链中地位突出,东方甄选抢占先机

农业企业数量呈稳定增长态势,规模化企业较少。依据企洞察企业大数据,我国现存 310.5 万家 农业相关企业。近 10 年,每年新增农业企业注册数稳定上涨,2020 年和 2021 年注册数增长明 显。在农业企业类型方面,个体工商户和集体所有制占比超过 75%。在注册资本方面,农业企业 注册资本普遍偏低,超过半数的农业企业注册资本低于 100 万,种植设备不具备专业化和规模化 的特点,生产规模偏小。

地标农产品上游全国分散,优质地标农产品供应逐步规模化。自 2008 年农业部办公厅提出传统 农产品“三品一标”概念以来,相关认证产品持续增长,为渠道品牌选品奠定良好基础。从认证 类别来看,2021 年绿色食品获证产品总数 51071 个、有机食品产品数 4584 个、地理标志农产品 数 3454 个。从区域来看,山东地区为地理标志农产品最多的省份,可以看到全国各区域都有分 布,具有极强的地理属性。

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渠道至下而上整合,电商平台提供流量支持,东方甄选抢占渠道品牌先机。快手“三农快成长计 划”、抖音“新农人计划”、淘宝天猫“春雷计划”、京东“京心助农计划”、美团优选“农鲜 直采计划”等,各大电商争相布局农产品市场,推动农产品上行发展。东方甄选定位为“以农产 品为代表的产品科技公司”,布局农产品市场,在抖音直播间爆火的同时拓宽小程序、东方甄选 app 等渠道,目标打造“以农产品筛选和销售为核心的电商平台”。从合作模式来看,东方甄选 主要和区域内优质农产品企业进行合作,渠道品牌具有产业价值。

综合来看,在品类赛道的选择上,农产品品牌化的趋势具有长期的确定性,而地标农产品的非标 属性与内容电商充分适配,造就如今东方甄选日均超千万的销售额。从产业链来看,渠道品牌对 上游资源的整合价值大,单一地标农产品规模小,细分人群有限,渠道品牌通过自身品牌背书, 能够有效降低需求侧用户搜索成本,东方甄选有望成为抖音内部农产品的标杆品牌。品牌认知是 东方甄选跳脱于抖音平台基础,公司有望在其他内容渠道、货架电商渠道、自有渠道实现更长周 期的成长。

4. 成长性:跨品类的账号具有成长性,产品和供应链 是内功
4.1 抖音内矩阵账号,跨品类依然具有成长性

抖音站内矩阵号助力品类拓展,带来中短期的增长空间。基于东方甄选主账号,公司通过美丽生 活账号拓展日化美妆,通过将进酒拓展酒水账号,通过看世界拓展旅游服务。其中美丽生活通过 购物节模式,在粉丝数量近 190 万的情况下单日销售额达 6800 多万,并在双十办多场专场购物 节,验证跨品类的模式,带来收入的弹性。

为什么美丽生活能够单日实现 gmv 大幅突破?首先是时间点的选取,时间在双十一周期内,用 户消费意愿较强。然后产品供给上,在品类上选取美妆护肤用品,客单价高,且在价格上不存在 渠道劣势。最后,细分人群变现,主副账号流量联动,满足细分群体的消费需求。

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稳定性受限于粉丝规模,天花板依然具有提升空间。从带货曲线来看,美丽生活在 10 月 26 日呈 现前高后低,而东方甄选主账号为前低后高,反映单日在上午就快速完成了存量用户的转化,在 没有主动流量投放的情况下,逐步达到瓶颈。对比其他达人,购物节模式驱动下,存在爆款峰值 的单日销售,平日则依然受限于粉丝规模,美丽生活模式上与抖音内部强调私域流量的美妆主播 类似,结合 13 位百万粉丝达人的带货数据来看,该品类呈现周期性的销售高峰,平时还是受制于 粉丝的数量销售额回归均值。虽然受限于粉丝数量,美丽生活账号依然有更高的天花板,对标同 样是矩阵号的交个朋友美妆护肤直播间,美丽生活粉丝规模 ,但峰值与其持平,若美丽生活 进行流量投放,gmv 有望进一步提升。

4.2 产品和供应链是基础,流量+品牌助力渠道拓展

4.2.1 sku 和供应链能力是短期发力重点

抖音依然是公司的主战场,新渠道处于早期布局。当前阶段公司获取流量的方式主要通过差异化 的直播间内容,处于低成本获客的阶段。现有直播间自营产品 sku 的数量以及相对低毛利的农产 品限制主动投放流量的能力。这也意味着在新渠道的布局,仍处于早期阶段。统计各个账号来看, 抖音的主账号粉丝量依然遥遥 于其他的平台。独立 app 东方甄选下载量当前依然低于网易严 选、小米优品等渠道品牌,新渠道构建更多是为未来发展做铺垫。

在产品、内容、供应链持续优化下,直播间效率提升显著。公司当前的核心抓手依然是保持内容 差异化,同时完成品类和供应链体系的搭建。从东方甄选直播间的转化率来看,效果显著,即使 考虑到观看人次在 9 月开学之后下降,依然看到直播间内整体转化率的提升,从 7 月份的 1%提 升到 10 月末的 3%左右。

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4.2.2 内容投入品牌上行,奠定渠道拓展基础

长期来看,品牌力保障了东方甄选多渠道拓展的可能性。公司长期专注于优质内容的打造,制作 了一系列高品质的短片内容,更多将用户心智绑定在“东方甄选”品牌上,为后续货架电商/独立app 等新渠道的发展建立品牌认知。参考三只松鼠的后期投放逻辑,在平台内流量稳定之后,品 牌广告投入地位显著提升。广告营销预算逐步向品牌广告倾斜,具体投放方向包括三部分: 1)梯媒合作:年货节期间在全国 22 个核心城市进行全覆盖、饱和式投放,致力打造“过年过节 送坚果”等新心智。 2)电视媒体:与央视开展合作,荣获中央广播电视总台“cctv·匠心坚果 品牌”称号,在 央视等 10 个频道做全年品牌展播。 3)影视剧:广告植入《小敏家》、《雪中悍刀行》等影视综艺。

中长期的新渠道拓展,流量能力成为运营的可选项。早期公司自营 sku 数量有限以及农产品占比 高,流量投放比较克制,但是新直播间引入带来高毛利的美妆日化等品类,为流量投放奠定了良 好的基础。同时货架电商的逻辑与内容电商存在一定差异,流量投放的重要性有所提升。我们无 法预测公司中短期是否会采取流量投放的方式,但这一增长手段的潜在可行性依然是投资者需要 参考的。

综上对于刚刚转型的东方甄选来说,未来发展路径更加类似于创业公司,平衡短期和长期成长的 策略选择依然是当前投资者需要关注的长期问题。我们认为从市场规模来看,地标农产品直播电 商可挖掘空间大,非标品流量增长在短期内受到疫情影响,而投入的克制意味着标品矩阵账号远 没到达到天花板。长期来看,公司运营能力、内容投入和营销投入能力依然能带动公司长期增长, 看好公司的长期成长性。

1. 业务梳理战略清晰,多条业务线稳步增长

1.1 学科培训业务梳理完成,在手现金充裕

“双减”政策之后,顺利完成 k9 学科类培训的业务终止。从网点数量来看,截止 22 年 8 月公司 仍然拥有 706 个教学网点(21 财年为 1547 个),覆盖 90 个城市(21 财年为 108 个),虽然网 点数大幅下降,但是城市依然保持较高渗透率。从老师数量来看,22 财年末老师数量为 2.63 万 人(21 财年为 5.42 万),核心师资依然得以保留。因此在成本端体现的是退租和一次性裁员带 来的成本,22 财年产生 4.989 亿美元的一次性成本,后续足以轻装上阵。

收入逐季度企稳,转型顺利完成。fy23q2 课外学科业务裁减完成后,收入逐步企稳,季节性显 著增强,暑期旺季fy23q1实现收入7.45亿美元,环比增长42%,单季度实现营业利润率10%。 同比口径依然会受到此前 k9 业务的影响,预计在 fy23q3 在同比口径实现更为清晰的正增长。

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1.2 教育业务磐石稳固, 在线光彩重燃

业务核心骨架稳固,新业务各有声色。从业务结构上,公司依然保留了“双减”前的核心业务, 收入主要以留学业务、素质教育、 在线和高中业务为主。集团的战略重点——教育领域五 大转型方向,分别是非学科类辅导、智能学习系统及设备、游学与研学营、教材和数字化智能学 习解决方案,以及专升本考试准备。子公司 在线则专注大学线上业务与直播电商的尝试。

教育业务依然是公司基本盘, 在线占比显著提升。fy23q1 公司暑期旺季收入 7.45 亿美 元,其中高中业务暑期旺季收入占比较高,达到 34%,国内和海外培训业务占比 30%,素质教 育等新业务占比 16%, 在线及其他占比提升到 20%。可以看到教育业务依然是公司的基 本盘, 在线旗下东方甄选的快速增长一定程度上弥补 k9 业务剥离带来的负面影响。

2. 品牌+渠道+师资管理能力,为新业务发展奠定基础

2.1 深入人心的英语品牌,依然是全科布局的基础

中国最具价值教培机构,品牌认可度一骑绝尘。 上榜凯度“2021 最具价值中国品牌 100 强”,以 76.73 亿美元的品牌价值位列第 39 位。 好老师深入人心,从早期的留学品牌拓 展到如今全年龄段的教育品牌,同时东方甄选主播老师们优秀表现也在持续深化 的品牌形 象,为各项业务发展奠定了良好基础。

英语课程是公司获客的重要抓手。可以看到无论是素质教育的研学,还是成人的专升本和考研, 课程介绍中英语都是重要的宣传要点,一方面英语作为各阶段升学的必备学科,地位较为重要。 另一方面 英语教学的品牌认知深入人心,在科目拓展中优势显著。

2.2 直营内容输出能力强,线上线下全渠道布局

直营网点遍布全国,教学和招生竞争力强。“双减”之后,公司虽然裁减大量网点,截止 22 财 年城市数量依然保持在 90 个,相比上一财年仅仅减少 18 个城市,而且多为边缘城市。直营体系 下,素质教育等新业务对线下服务需求高,教学质量得以保证。营销广告投入受限下,线下门店 为自然流量和口碑转化的基石。

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2.3 优质师资和稳健运营能力,提升行业门槛

经营策略行稳致远,抵御抗风险能力强。 常年保持充足的现金,在在线教育竞争激烈的时 期,也没有进行大规模的营销投入。疫情和政策冲击下,部分学科素质和职业培训机构都出现了 资金链断裂,退费难的现象,行业门槛提升, 竞争优势更加显著。

3. 全周期课程体系完整,发力国内考培和素质教育

3.1 留学品牌地位稳固,疫情下逐步恢复增长

疫情冲击下出国留学需求下降,但业务发展稳健。21 年我国出国留学人员为 52.4 万,虽然较 20 年有所复苏同比增长 16.1%,但是仅为疫情前 2019 年的 70.4 万人的 74%,受海外疫情影响出 国留学需求整体下行。

公司作为留学第一品牌,行业性冲击下,韧性稳固。22 财年海外考培报名人数为 21.7 万人 (yoy+9.6%),较 20 财年下降 25%,与行业需求同频下降。留学咨询业务收入 3.26 亿美元 (yoy+17%),疫情下实现连续两年正增长。其中留学咨询业务一直保持稳定的利润贡献,22 财年贡献经营利润 0.26 亿美元,利润率为 8%。边际来看,海外考培和留学咨询业务收入复苏显 著,fy22/fy23q1 海外考培增速分别为 6%/2%,留学咨询增速为 16%/21%。

3.2 发力国内考培业务,职业培训需求强劲

就业压力下,国内升学培训需求旺盛。宏观压力下,国内失业率中尤其是年轻人失业率显著提高, 22 年 7 月 16-24 岁城镇调查失业率达到峰值 19.9%。国内升学成为缓解就业压力的重要举措, 研究生考试和专升本报名都在 22 年持续增长,需求旺盛。公司也在新成立的大学生学习与发展 中心成立了专升本和考研两个独立的部门。

自营体系下保证教学质量,课程形成标准化的服务体系。 考研在全国的 32 个地方分中心 均为直营模式,直营模式下教学质量得以保证。考研课程上,主要推出两个系列产品一个是走读 班型,一个是集训班型,形成主讲和辅导老师的一整套服务体系。专升本课程不同于高考相对标 准化,会有院校专业科的个性化需求,因此在课程设计上分为公共课和专业课,并提供专人进行 针对性服务。

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3.3 素质教育产品初具规模,渠道&品牌优势突出

兼具标准化课程体系,各地因地制宜。以北京和杭州为例。两所城市共同开设机器人、编程、美 术、围棋、书法、思辨与口才、双语故事表演、大脑智力开发等素质素养课程,培养学生的综合 能力。北京 设立少儿传统文化专项训练课程,以传统文化读本为依托,培养历史感知、人 文思辨、民族认同等社会情感及文学素养,全面培养汉字古文阅读口语写作综学六个维度能力。 杭州 入局体育培训赛道,提供包括体适能课程和中英教练篮球课程在内的体育类素质课程, 系统性、专业性、趣味性兼具。其他地区也有结合自身师资和资源的个性化课程。

课程价格与授课时间,与此前学科培训类似。整体来看,一二线城市的学费价格在 120-150/课 时,编程和机器人类课程单价略高。 课程时间上,覆盖周中周末,以周末为主。 将各类别 的课程划分为不同等级并分别制定培养方案,低阶课程的平均课次时长约 1.5 小时,高阶课程为 2 小时。素质类课程的授课多为线下授课,时间安排集中在工作日的晚间和周末全天,学生可根 据自身安排灵活选择课程。

3.4 留存网点产能利用率高,教师产能空间显著

优质网点得以保存,教师产能仍处于历史低位。从单点收入来看, 在 22 年暑期单点收入 已经与疫情前差距不大,我们认为主要来由于优质核心网点的收入较高,效率较高所致。而从老 师产能来看,人员依然还有一定的冗余,疫情对教师产能仍有抑制,随着疫情逐步修复,新业务 招生常态化下,单人收入有望提升。

4. 东方甄选快速出圈,已经贡献显著业绩

在线为 子公司,承接集团线上业务。背靠 集团, 的在线教育服务提供 者。 在线作为 集团的线上教育平台,成立于 2005 年作为子公司独立运营,成立初 期主要开展面向学校等机构的 tob 业务,2007 年获得首个机构客户,2013 年推出 koolearn 在线学习平台, 2019 年 3 月在港交所上市,成为首家登陆港股的在线教育企业。早期承接新东 方线上课程成主攻 k12 双师大班和直播小班。“双减”政策后,公司一方面坚持原有教育业务, 另一方面试水直播电商业务,成果显著。

收入占比显著提升,23 上半年为重要利润增量。fy23 上半年 在线及其他业务收入占比 为 21%,约为 2.9 亿美元。 在线实现净利润 5.85 亿元,以持股比例部分确认到归母净利润中。

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在线
1. 经营管理行稳致远,顺利转型直播电商

1.1 教育板块梳理完成,23 财年轻装上阵

“双减”政策出台后,公司迅速完成业务转型。21 年 10 月 25 日, 在线发布公告将停止经 营中国内地义务教育阶段k9学科类校外培训服务,在业务布局上主要有四个方面:大学教育、海 外备考、机构合作与直播电商业务。由于业务 k12 业务剥离, 22 财年收入下滑,可持续收入为 6 亿元(yoy-58%),重述口径下同比下滑 3.7%,疫情和政策冲击下,主业较为稳健。

前期研发投入基本完成,亏损业务关停,教育板块大幅减亏。19 年以来,公司在大学课程内容进 行了新产品的研发投入,推出双师直播课程,提升课程的服务深度,课程产品均已上线,22 财年 研发显著减少。营销投入上,业务处于调整期,投放量入为出。可以看到公司研发费用和销售费 用在 22 财年都有所下降,公司净亏损率显著收窄到-11.8%。疫情管控优化下,留学考研等业务 招生修复,教育板块有望逐步扭亏转正。

1.2 发力直播电商业务,东方甄选快速出圈

基于自身品牌和人员优势,公司布局直播电商领域。21 年 12 月 28 日晚,俞老师携助农品牌“东 方甄选”,正式在抖音直播间面对公众亮相,开启了首场农产品直播带货。在出圈之前可以看到, 东方甄选在团队的稳定运营下,粉丝数量和销售额稳步提升。6 月初依托差异化的知识带货的内 容,直播间热度迅速提升。根据蝉妈妈的数据, 6 月 16 日粉丝数量达到 1203 万(增长超千万), 销售额达到 6649 万,成功出圈。

2. 大学业务调整完成,专升本带来新增量

2.1 前期产品升级完成,稳态投入下盈利有望兑现

大学业务经历改革调整,专注大学备考和海外备考业务。公司从 2019 年 4 月起决定大力改善产品 线,21 财年公司已完成将大学业务重心聚焦到国内考试和国外考试 2 条业务主线,整合英语产品 线。22 财年处于集团业务调整期,大学业务分部收入较 21 财年小幅下滑,同比下降 5.7%,随着 留学需求逐步企稳,叠加公司新课程推出,收入有望在 23 财年恢复增长。

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稳态投入下,教育业务减亏趋势显著。20 年以来 k12 在线业务竞争激烈,公司在人员和销售方面 投入较大,导致 21 财年亏损大幅提升。停止 k12 业务后,公司专注于大学和海外线上业务,盈 利能力大幅改善,可比口径下,22 财年持续减亏,预计随着海外留学需求复苏和新产品带动,教 育板块有望在 23 财年开始贡献正向利润。

2.2 承接集团线上教学服务,专升本新品有望带来新增量

公司产品线丰富,线上培训切合大学生备考需求。课程产品上, 在线承接 线下业务 的深厚教研基础,内容储备充分,课程内容涵盖大学备考、留学课程、英语培训以及专升本等课 程。课程形式上,以录播和直播课为主,与大学教育备考非常契合,大学生自制力强,对备考教 育需求主要体现在优质内容方面,对督促和陪伴学习需求较低。

就业压力下,专升本学额持续扩张。在《职业教育提质培优行动计划(2020—2023 年)》中, 明确提到不限制专科高职学校招收中职毕业生的比例,适度扩大专升本招生计划,为部分有意愿 的高职(专科)毕业生提供继续深造的机会。从结果也可以看到,专升本学额持续扩张,教育部 的数据显示 19-21 年专升本招生持续增长,21 年达到 73.28 万,局部省份测算下来 22 年已经超 过 80 万,升学需求持续提升。

3. 东方甄选注重品牌建设,谋求长期发展

3.1 主账号日趋成熟,美丽生活再次引爆

东方甄选自 6 月爆火以来,热度居高不下。东方甄选于 2022 年 6 月初开始受到公众的广泛关注, 其粉丝量实现从百万到千万的突破仅用一周,期间单日峰值 gmv 更是高达 6000 万。截止 12 月 31 日,东方甄选高峰热度过后粉丝仍有稳定增长,粉丝数量 2901 万。

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购物节模式在东方甄选美丽生活号打通,账号再次出圈。东方甄选美丽生活在品类上主要为美妆 护肤为主,从 22 年 7 月 11 日开始直播,依托东方甄选主账号的引流和头部主播的支持,在细分 需求满足上实现了较为稳定的变现能力,粉丝量达超过 200 万,gmv 整体呈现线上趋势。平台以 双十一为契机,持续举办购物节专场活动,销量再次提升,成为东方甄选主要的增量来源。

3.2 内容侧:多账号运营,适配多样化品类

东方甄选从农产品直播间实现了跨品类直播间的拓展。保持差异化的同时避免过于分散,当前东 方甄选直播间主要有 6 个,东方甄选、美丽生活直播间、东方甄选图书和东方甄选自营,另外东 方甄选看世界和将进酒,前四个直播间保持较高的直播频率,后面两个直播间处于起号阶段直播 频次较低。 不同账号主播,主播专注度有所差异。比如热门人气主播董宇辉、明明、七七、yoyo 常驻东方甄 选主账号。 依然存在主播在其他直播间串场情况,比如 yoyo 会去美丽生活串场、董宇辉会去东 方甄选之图书直播。新主播逐步亮相主账号,主播培养体系完善,冯冯首秀后常驻图书直播间, 10 月 4 日也参与主账号直播。自营产品直播间产品和主账号重复,给予新主播锻炼的机会,“寻 味西北,云游丝路”专场活动首次亮相的主播小贝、齐鲁山东行亮相的主播超凤等人于自营产品 直播间直播,并有老主播串场。

3.3 产品侧:注重自营发展,兼顾产品多样性

从收入模式来看,东方甄选主要有自营和佣金两种模式。自营模式即公司承担货物库存,销售收 入以商品全额确认,成本按照销售成本确认。佣金模式为只确认带货佣金为收入,成本相对较低, 毛利率较高。22 财年公司直播带货收入为 2458 万元,营业成本为 1529.7 万元,毛利率为 38%, 人员等固定成本占比较高。结合蝉妈妈的数据来看,公司自营产品持续上新,9-10 月自营 gmv 占比为 35.1%,较上 6-8 月显著提升。

东方甄选重视自营产品沉淀,引领多款爆款产品。自营产品已经形成了稳定的输出能力,统计可 以看到 7/8/9 月的推出的自营产品销售额保持在 1500 万/款,展现了公司选品能力。其中烤肠、坚 果等品类作为大众消费品,销售额遥遥 ,小众细分品类如蓝莓汁、沙棘汁等依然保持不错的 销量。整体来看,自营产品在东方甄选直播间内销量排名处于头部地位。

3.4 运营侧:完善供应链和会员,提升服务质量

加强供应链建设,布局自营仓储。公司生鲜产品较多,时效性非常重要,尤其自营产品的全链条 服务能直接影响用户口碑。8 月 31 日,东方甄选宣布,与顺丰物流、京东物流达成合作,在北京、 广州、杭州、郑州、成都 5 个城市,计划建立 20 个自营产品仓库,为自营产品提供面向全国的物 流服务保障。以京东物流为例,东方甄选自营产品的同城订单,可实现即日达或次日达。

会员体系构建私域流量,形成双向反馈。当前会员为无门槛会员,入会会提供定期的优惠券和活 动折扣,进入粉丝群后,有专人进行服务,沟通产品建议。跨平台来看,自营 app 和抖音平台并 未打通,未来吸引消费者使用,预计 app 内优惠力度更大,双十一期间还推出了满 300 减 50 的 活动,强化自有流量。

综合来看,“双减”转型后, 在线重点逐步向直播电商迁移,旗下东方甄选在内容、产品 和运营端持续完善。农产品内容电商上行趋势清晰,公司先发卡位渠道品牌。中长期来看,自营 sku 和供应链能力持续发力,伴随着内容投入,农产品渠道品牌领军地位稳固后,多渠道拓展有 望成功,长期成长性突出。

(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)

精选报告来源:【未来智库】。

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